不差錢的衛龍也焦慮了：虧損2.6億元，估值打三折

伴隨一代人的童年記憶，“辣條一哥”終于走到了上市門前。

拉開時間線看，衛龍上市的過程一波三折。早在2021年5月、11月，衛龍就曾兩次遞表港交所，最終均為“失效”狀態。

此后，衛龍發起第三次IPO沖擊，并于2022年6月通過聆訊，卻拖延至12月才開啟招股。

最新招股書顯示，衛龍此次擬全球發售9639.7萬股份，每股發售價為10.4港元至11.4港元，最高募資約11億港元，較媒體報道的10億美元大幅縮水，估值則由此前的600億元砍到了220億元。

在歷經了長達一年半的坎坷后，衛龍的底氣已大不如前，2022年上半年，衛龍更是由盈轉虧。

距離上市只差臨門一腳的衛龍，最終能收獲想要的結局嗎？

01、優等生栽跟頭

實際上，2022年以前，衛龍還是盈利能力強、成長性良好的優等生。

2019年至2021年，衛龍營收分別為33.85億元、41.2億元和48億元，年均復合增長率為19.1%；同期凈利潤為6.58億元、8.19億元、8.27億元；對應凈利率為19.4%、19.9%、17.2%，是行業平均水平的兩倍左右。

衛龍2019-2022年上半年營收情況，36氪制圖

不過，進入2022年后，一路高歌的“辣條一哥”栽了跟頭。

數據顯示，衛龍今年上半年營收22.61億元，同比微降1.8%，同期虧損2.61億元，預計全年凈利潤大幅下滑。

在招股書中，衛龍將虧損歸咎于股份支付、疫情因素及產品提價影響銷量等。

衛龍坦言，由于各地新冠疫情的區域性復發，導致公司的生產及交付受到影響。另一方面，面對一二級市場的估值倒掛，衛龍不得不拿出真金白銀補償投資者。

2022年4月，衛龍以總對價1576.2689美元向發行前投資人出售了1.576億普通股，每股作價0.00001美元，近乎無償地將股份轉給了前期投資者。

據相關會計準則，此類股份的發行產生了6.29億元的一次性付款開支，在擊破衛龍估值泡沫的同時，讓其財務數據雪上加霜。

此外值得關注的是，2022年1月至4月，衛龍曾兩度對產品提價。

同比去年上半年，衛龍調味面制品、蔬菜制品、豆制品及其他產品每公斤均價分別上漲了1.6元、2元和4.7元，漲價幅度接近過去三年漲幅的總和。

衛龍表示，這主要是受原材料價格上漲影響。5月起，衛龍已對主要產品進行升級，其中包括包裝、生產工藝、配方及規格多方面。

從過往數據看，衛龍一直憑借其在辣條市場的強勢地位、用提價來應對市場變化。直到今年，這種量價齊升的邏輯被打破，毛利率的增長已無法抵消產品銷量的下滑。

僅上半年，衛龍主營的調味面產品就比去年少賣了1.31萬噸，蔬菜制品、豆制品及其他產品的銷量分別下降了3.94%、19.71%。

盡管衛龍在招股書中樂觀地表示，用戶需要時間適應產品調價，銷量只受到了“暫時性影響”，消費者們的態度卻并不明朗。即使在情懷濾鏡下，吃著5毛錢一包辣條長大的90后，也未必會為5元的衛龍買單。

且在消費升級的大趨勢下，人們更關注健康。產品層面，辣條始終要擺脫“垃圾食品”的標簽。或因此，衛龍始終未放棄“高端化”轉型，但反響平平。

02、“網紅”只做線下生意？

2010年，衛龍首次試水明星代言，先后邀請楊冪成為代言人，未獲得顯著效果，反被楊冪粉絲以“擅自使用肖像權”為由舉報。

2016年，衛龍調整營銷方向，與網紅張全蛋合作，對車間環境正面宣傳。隨即，衛龍憑借搞笑短片、表情包和各種整活手段坐實了“辣條網紅”的身份，一度蹭著iPhone7發布的熱度推出hotstrip7，試圖帶火其高端“白袋”系列。

某種層面而言，衛龍算是讀懂了年輕人，且推廣費用并不高。

招股書顯示，三年間，衛龍的廣告營銷費用由3082萬元增長到了2021年的7868萬元，占總收入比重最高不超過1.6%。占比更高的反是將成品運送至經銷商的運輸費用。

截至2022年6月30日，衛龍的線下經銷商數目為1870家，銷售網絡覆蓋了中國73.5萬個零售終端，線下渠道對衛龍業績的貢獻高達九成。過去幾年，為籌備上市，衛龍也采取了頗為激進的策略。

報告期內，衛龍新增經銷商數目分別為1297家、1490家，729家、256家。同期，衛龍對增速不如預期、活躍度不佳的經銷商換血，終止合作的經銷商數目為554家、2132家、732家、333家，整體呈收縮趨勢。

衛龍線下渠道經銷商變動情況，圖源招股書

此外，衛龍對供應商采取先款后貨的模式，*限度地保障了現金流。

2021年，衛龍應收賬款周轉天數僅為3.7天，三只松鼠的回款周期是7.6天、合作中大商超較多的鹽津鋪子則達到了28天。

衛龍對經銷商的強勢體現在多方面。曾有媒體報道，衛龍要求經銷商對代理產品“二選一”，并有壓貨、爆款捎新貨等“捆綁”的現象。同時，衛龍不接受產品問題以外的退貨理由。

有分析指出，衛龍此舉旨在加大對線下渠道的影響力。對線下的過度依賴，也導致主做年輕人生意的衛龍線上發展的不順利。

數據顯示，衛龍95%的消費者年齡集中在35歲以下，其中25歲以下的消費者占到了55%。

截至2022年6月30日，衛龍線上經銷商縮減至21家，加上自營的天貓旗艦店等直銷渠道，其上半年線上收入約2.39億元，僅占總營收比重的一成。

03、辣條一哥焦慮難解

據弗若斯特沙利文數據，2021年，衛龍在中國所有辣味休閑食品企業中*，市場份額達到6.2%；以零售額計算，是第二名企業的3.9倍。

同年5月，衛龍完成Pre-IPO輪融資，CPE源峰、高瓴資本、紅杉中國、騰訊投資、云鋒基金等紛紛下注。彼時，正值一級市場新消費投資的熱潮，處于業績高增長期的衛龍造就了估值600億元的“辣條神話”。

然而，隨著奈雪的茶、泡泡瑪特在港股市場相繼破發，衛龍過高的估值顯得愈發尷尬。

香頌資本董事沈萌告訴36氪，衛龍兩次通過聆訊后上市折戟，大概率與市場對其估值及融資目標的反饋達不到預期有關。本次被迫“打折上市”，或更多是為前期資本退出建立渠道。

另一方面，即便砍去三成估值，完成上市的衛龍所面臨的市場環境也并不樂觀。

沈萌分析，美聯儲高利率的策略會對全球市場產生“抽水效應”，香港銀行體系的結余在11月中低于1000億港元，現階段資金面偏緊，這些都會對大型的IPO上市產生不利影響。

刨除外部因素，資本市場對衛龍自身的成長性也有顧慮。

在衛龍2020年的合作伙伴大會上，董事長劉衛平曾夸下海口，要將衛龍2022年的營收做到100億元。

招股書顯示，衛龍三年業績增速呈遞減趨勢，作為業績頂梁柱的辣條產品增速也在下降，從2019年的14.5%下降至2021年的8.5%。

衛龍旗下主要制品年同比增長率，36氪制圖

艾媒咨詢分析師張毅認為，衛龍與辣條品類的高度綁定限制了其在新品類上擴充的腳步。

盡管衛龍已在發展蔬菜制品、豆制品等，但目前僅“魔芋爽”銷量可觀。招股書中，以辣條為代表的調味面制品始終占到總收入的六成以上。

且由于食品加工行業的門檻并不高，三只松鼠、良品鋪子等上市企業都開辟了辣條業務，在線上與衛龍正面競爭。

需要提及的是，衛龍始終存在食品安全隱患。

據《消費者報道》梳理，2015年10月至2021年6月，衛龍的多款產品被市監局檢測出規定不得使用的脫氫乙酸、山梨酸、甜蜜素等成分。在黑貓投訴平臺上，與衛龍有關的投訴達到499起，涉及產品中發現異物、食品發霉等。

有聲音認為，衛龍此前的上市失敗，或與頻繁曝光的食安問題有關。其招股書也提示：若未能維持食品安全及始終如一的質量，可能會對品牌、業務及財務表現造成重大影響。

可以肯定的是，無論衛龍上市后的股價命運如何，“辣條一哥”的焦慮仍將持續。

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